Pascal Charpentier

La clef : le retour sur le capital

Selon Warren Buffett, le retour sur le capital est l’une des meilleures manières de mesurer la qualité d’une entreprise, puisqu’elle permet d’évaluer l’expertise de ses dirigeants et la durabilité des avantages compétitifs d’une entreprise. Pour vous situer, le retour sur le capital est le pourcentage de rendement qu’une compagnie fait lorsque l’on divise ses profits par tout le capital utilisé pour les générer (équité et dettes incluses). Plus le rendement du retour sur capital est élevé, plus la compagnie réussit à faire fructifier ses avoirs. Les sociétés qui réalisent un haut taux de retour sur le capital possèdent un avantage important et mesurable, qui empêche leurs concurrents de détruire leur capacité à réaliser des profits au-dessus de la moyenne. De plus, cela permet aux entreprises qui ont cette capacité à placer leurs profits à de très hauts taux de rendement année après année. Lorsque l’entreprise est en mesure de maintenir ces hauts taux de rendement à long terme, on estime que les probabilités sont très bonnes pour qu’elle les maintienne encore pour longtemps. Comme le dit Warren Buffet dans sa lettre aux actionnaires de 1992, « la meilleure entreprise à détenir est celle qui à long terme peut employer d’énormes sommes de capital à un taux de retour sur capital élevé, et la pire entreprise à détenir est celle qui emploie des sommes colossales pour des rendements anémiques ».

Dans la lettre aux actionnaires de Berkshire Hathaway de 1987, Charlie Munger tenait les propos fort simples suivants sur le retour sur capital : « Si une entreprise fait croître son capital à un taux de 6% par année sur une période de 40 ans, et que vous détenez cette action pour une période de 40 ans, vous ne ferez guère mieux que le 6% composé, même si vous avez acheté cette action avec un énorme escompte. En contre partie, si vous achetez une entreprise à prix élevé mais qui produit un taux de rendement de 18% sur son capital sur une période de 20 ou 30 ans, vous allez faire un très bon rendement  ». Vous conviendrez avec moi que le retour sur capital est une clef extraordinaire de recherche pour trouver les bonnes compagnies dans lesquelles investir. Buffett appelle le retour sur le capital « le petit secret ». Plus il est élevé, plus le potentiel à long terme est important. Il ajoute qu’il faudrait toujours chercher des compagnies qui ont au moins 15 à 20% de retour sur le capital.

Grâce aux fiches de Value Line que j’utilise, on peut bien suivre l’évolution du retour sur capital des compagnies et calculer la moyenne sur plusieurs années. C’est ainsi que l’hiver dernier, je suis tombé sur une compagnie qui avait un retour sur le capital exceptionnel. Il s’agit de la compagnie américaine Coach (COH-N), qui a réussi à générer un retour sur capital moyen au cours des 11 dernières années, de plus de 40%, et cela sans aucune dette au bilan. Il faut le faire! Vous pouvez donc imaginer le potentiel d’une telle entreprise.

Voici une autre manière assez éloquente de calculer le retour sur le capital : au lieu d’utiliser le simple calcul des bénéfices divisé par le capital, nous allons faire un calcul pour une période de 10 ans. De 2003 à 2013, la compagnie a fait passer ses bénéfices annuels de 146 millions à 1.039 milliards. La compagnie a donc augmenté ses bénéfices de 893 millions. Au cours de la même période, son capital propre est passé de 428 millions à 2.230 milliards : un investissement net de 1.8 milliards. Lorsque vous divisez les bénéfices supplémentaires de 893 millions par le capital supplémentaire de 1.8 milliards, vous arrivez à un retour sur investissement de 49.6%. Voyons maintenant l’impact. La compagnie a réinvesti dans ses activités 1,8 milliards sur 6.7 milliards produits au cours de cette période, ce qui représente un réinvestissement à l’interne de seulement 26.65%, le reste servant en grande partie à racheter massivement les actions de la compagnie en bourse. Ces rachats d’action ont eu pour effet de réduire de 30% l’actionnariat de la compagnie en 10 ans.

Sans tenir compte de l’effet positif que le rachat d’actions peut avoir sur les bénéfices par action, voici ce que pourrait donner la croissance des bénéfices de Coach au cours des prochaines années. Si la compagnie continuait de maintenir son taux de retour sur le capital des dernières années, les bénéfices de l’entreprise augmenteraient de l’ordre de 13% par année.  Voici le calcul : 49.56% (retour sur le capital) X 26.65% (taux de réinvestissement des bénéfices dans l’entreprise)= 13.10% (croissance des bénéfices). Les bénéfices par action passeraient de 3.75$ en 2013 à 5.94$ en 2017. Bien sûr, peut-être que ce taux de croissance peut diminuer, mais il risque d’être compensé par l’effet des rachats d’actions qui diminuent d’environ 3% par année le nombre total d’actions de la compagnie. Cela faisant, si la compagnie générait 5.94$ de profit par action en 2017 et que l’action se transigeait à un ratio de 15 fois son cours/bénéfice, la valeur de l’action de Coach serait de 89$ à ce moment-là. Comme le titre se transige actuellement à 52$, cela nous donne un potentiel nettement au-dessus de la moyenne.