Pascal Charpentier

Une formule efficace

Dans sa 4e édition de l’Investisseur Intelligent de 1973, Benjamin Graham recommande au chapitre 7 une stratégie qui consiste à cibler les titres les plus sous-évalués de l’indice Dow Jones, titres qui traversent momentanément une période où ils sont abandonnés par les investisseurs. Il s’agit pourtant de grandes entreprises phares de l’économie américaine sélectionnées et révisées à chaque année par un comité de sélection du Dow Jones sur des bases de qualité et de rayonnement. Selon M. Graham, ces grandes sociétés disposent de ressources importantes et d’un savoir pointu qui leur permettent de passer à travers les adversités. Selon lui, ces compagnies ont tendance à s’apprécier plus rapidement que la moyenne des titres lorsque les choses s’améliorent.

Il recommande de sélectionner les six ou dix titres ayant les cours/bénéfices les plus bas de l’indice. Selon lui, l’impopularité se transpose en rabais significatif et lorsque le titre reprend une certaine notoriété, son ratio cours/bénéfices s’accroît, ce qui se traduit par une hausse du prix de l’action plus importante que la moyenne.

Dans son chapitre, il fait la démonstration de la valeur de cette approche en calculant le rendement obtenu par les dix actions avec le plus bas ratio cours/bénéfices en début d’année. Le portefeuille est révisé à tous les 12 mois. Comme vous pouvez voir dans le tableau de M. Graham, de 1937 à 1969, les dix compagnies avec les ratios les plus bas obtiennent un rendement moyen de 11,50%, les dix compagnies avec les ratios les plus élevés obtiennent 2,12% et l’indice total obtient 6,38%.

Rendements annuels moyens de 1937 à 1969

Période

10 plus bas ratios Cours/Bénéfices

10 plus hauts ratios Cours/Bénéfices

les 30 actions du Dow Jones

1937-1942

-2,20%

-10,00%

-6,30%

1943-1947

17,30%

8,30%

14,90%

1948-1952

16,40%

4,60%

9,90%

1953-1957

20,90%

10,00%

13,70%

1958-1962

10,20%

-3,30%

3,60%

1963-1969

8,00%

4,60%

4,00%

Moyenne Géométrique

11,50%

2,12%

6,38%

Source : L’investisseur intelligent, Benjamin Graham 1973 p.164

Sur les 34 années d’études, il y a seulement trois années où les actions à rabais ont moins bien fait que l’indice, 6 années ou les rendements étaient similaires et 25 années où elles ont surperformé l’indice.

Cette statistique est impressionnante, mais comme elle date de plusieurs décennies, je me suis amusé à regarder le résultat des 6 titres avec le plus bas cours-bénéfices de l’indice d’octobre 2013 à octobre 2018. Cependant, au lieu d’ajuster le choix des compagnies à chaque année comme l’a fait Graham, les titres ont été détenus pour toute la période.

Lorsqu’on regarde cette liste des 6 titres les moins chers du Dow Jones d’octobre 2013, on retrouve Cisco, Intel, Microsoft, Pfizer, AT&T et Verizon. Certaines de ces sociétés sont toujours en rabais, mais d’autres ont littéralement explosé. Personne n’était enthousiaste sur Microsoft en octobre 2013 alors qu’il se transigeait à 33 $; cinq ans plus tard, il est maintenant à plus de 115$. Cisco est passé de 20.25 $ à 49 $; Intel est passé de 22,50 $ à 49 $; Pfizer est passé de 29 $ à 44,75 $; Verizon de 47 $ à 54,60 $ et AT&T, de 33,75 $ à 34 $. C’est électrisant de voir comment des titres délaissés d’hier peuvent devenir très convoités et se transformer en locomotive dans un portefeuille.

Un portefeuille équilibré avec ces six titres en octobre 2013 aurait donné un rendement composé (incluant les dividendes) de 13,40 % sur cinq ans. (Source : Yahoo finance)

allocation

Symboles

Noms

Allocation

MSFT

Microsoft

16,67%

CSCO

Cisco

16,67%

INTC

Intel

16,67%

PFE

Pfizer

16,67%

VZ

Verizon

16,67%

Lorsqu’on regarde les six noms les moins chers du Dow Jones aujourd’hui, on arrive encore à un bon départ de titres qui pourraient réserver des surprises comme ce fut le cas avec la liste de 2013. Les voici : Verizon, Walgreens, IBM, Intel, Goldman Sachs et JP Morgan. AT&T aurait encore été le premier dans cette liste, mais il ne fait plus partie du Dow Jones a été remplacé dans l’indice par Apple en 2015. La méthode qui consiste à choisir des titres sous-évalués et les garder sur une longue période de temps donne des résultats spectaculaires. Si les données historiques s’avèrent toujours un guide valable, alors les titres avec des cours/bénéfices bas faisant partie de l’indice Dow Jones ont une très bonne chance de surperformer la moyenne. La méthode a fait ses preuves, mais il faut accepter qu’elle ne batte pas le marché tous les ans. Surtout quand il y a des écarts d’évaluation majeure, comme c’est le cas actuellement sur les marchés.

Source : The intelligent Investor, Revised Edition. 1973 Benjamin Graham

Pascal Charpentier

Une mesure éclairante

Un excellent article du Globe Investor, écrit par Normand Rothery, de la firme de placements Stingy Investors, a attiré mon attention au retour de mes vacances.

Dans son article, Monsieur Rothery évalue la performance d’un portefeuille de 20 actions ayant les meilleurs critères valeurs sur une période de 15 ans, soit de 2002 à 2017 inclusivement. Se basant sur 8 critères classiques de placement valeur (cours/bénéfices bas, cours/flux de trésorerie bas, valeur au livre élevé par rapport au prix payé, etc.), Monsieur Rothery a évalué le rendement obtenu par les 20 titres les plus performants de chaque année pour chacun des critères. Les résultats sont assez surprenants.

Voici un tableau présentant les résultats pour le critère du cours/flux de trésorerie le plus bas, c’est-à-dire les 20 compagnies générant le plus de profits d’opérations par rapport au prix payé. Le flux de trésorerie par action se rapproche généralement du bénéfice net par action (il est en moyenne 25% plus élevé).  Une des différences majeures concerne les amortissements, qui sont une dépense réduisant le résultat du bénéfice net. Comme il ne s’agit pas d’une sortie d’argent, ces montants ne sont pas soustraits dans le résultat des flux de trésorerie. Cela peut donner un résultat parfois assez différent. Dans un précédant texte, j’avais donné l’exemple de Verizon pour qui c’est le cas. En effet, en 2017, la compagnie a fait 3.74 $ de profits par action contre 7.91 $ de flux de trésorerie par action. La comparaison entre les deux ratios nous apporte parfois des informations très pertinentes sur le portrait financier de la compagnie.

Rendement comparatif sur 15 ans

2003 à 2007 2008 à 2012 2013 à 2017 Moyenne sur 15 ans
Portefeuille de 20 titres avec cours/flux de trésorerie bas 27% 18,4% 8,5% 17,7%
Indice Standard & Poor’s TSX 18,3% 0,8% 8,6% 9%

Norman Rothery, PhD, CFA,  StingyInvestor.com.

Comme vous pouvez le constater, la moyenne du portefeuille avec 20 titres générant plus de profits d’opérations que l’indice a performé du double par rapport à l’indice sur une moyenne de 15 ans.

Ce qui est frappant est l’inégalité des périodes. Au cours des deux premières périodes de 5 ans, la méthode valeur, qui consiste à acheter des titres générant le plus de flux de trésorerie par rapport au prix payé, a battu considérablement le rendement général de l’indice, scénario qui correspond à la tendance habituelle. L’anomalie arrive dans la dernière période, où l’indice a légèrement mieux performé que les titres ayant beaucoup de flux de trésorerie pour le prix payé. Le travail de monsieur Rothary a confirmé que le marché est depuis quelques temps inefficace à mesurer la valeur intrinsèque des compagnies. La mathématique financière n’a jamais été aussi déphasée depuis 18 ans. Si on accepte que l’histoire soit un guide, et que l’on regarde les résultats à long terme de l’approche valeur, il est à prévoir que plusieurs titres devraient reprendre éventuellement le terrain perdu au cours des dernières années, comme cela est arrivé en 2000 lorsque les titres techno se sont effondrés et que les titres valeur se sont emballés. Pour ceux qui désirent lire l’article complet, voici le lien:

Source :   https://www.theglobeandmail.com/investing/markets/inside-the-market/article-seven-simple-value-investment-strategies-that-walloped-the-market-over/

Image: Joseph Wright of Derby 1766, A philosopher giving lecture.